A principios de la década de 1980 bancos y prestamistas empezaron a empaquetar préstamos hipotecarios y otros flujos de efectivo predecibles mediante emisiones de valores, hasta alcanzar un saldo vivo tres billones de dólares a finales de 2008. Durante años y en un entorno de bajos tipos de interés vendieron estos valores destinados a generar mayores rentabilidades a los inversores. Pero con la espiral bajista del mercado residencial y escalada de apalancamiento la toxicidad se puso de manifiesto, lo que condujo a falta de liquidez de contrapartes. De hecho las compensaciones se basaban en el volumen de operaciones más que a la calidad de los prestatarios o colaterales y muchos confiaron en exceso en las calificaciones de las agencias de crédito, mientras éstas acusaron falta de datos y experiencia.
Se da la circunstancia de que Standard & Poor’s Ratings Services, Moody’s lnvestors Service y Fitch Ratings cobran de las propias empresas cuya deuda califican y que mantuvieron el grado de inversión de muchas instituciones financieras al borde del fracaso o colapso. EEUU y Europa propugnan cambios en el sistema financiero mundial En este sentido el presidente de la Reserva Federal de EEUU (FEO) Ben Bernanke subrayó la necesidad de normas que limiten riesgos para el sistema financiero y el presidente del Banco Central Europeo (BCE) Jean-Claude Trichet reiterado llamamiento a cambios en las finanzas mundiales. De hecho los líderes del G-20 en Pittsburgh previeron medidas al respecto. En concreto el Secretario de Estado de la Casa Blanca quiso aumentar las responsabilidades para supervisar y regular cualquier empresa financiera capaz de suponer una amenaza para la estabilidad financiera, propuesta enviada al Capitolio. A ello se añade que las agencias de calificación crediticia deberán contar con procedimientos para gestionar y divulgar conflictos de intereses. Además el supervisor de los mercados financieros de EEUU (SEC) podrá requerir previamente el folleto para inversores y determinar la mejora de su comprensión. Otras medidas incluyen el registro obligatorio de fondos de inversión libre hedge funds y de capital riesgo y obligar a que los productos derivados coticen en mercados regulados. Estas propuestas reflejan los esfuerzos del libro blanco de la Unión Europea para adoptar reglas similares. Además el supervisor británico de mercados financieros FSA estableció un nuevo código de conducta, aplicable a determinados bancos a partir del uno de enero, que intenta acabar con la práctica de garantizar incentivos de larga duración a los directivos sin fijar cantidad ni límite y que en caso incumplimiento puede requerir aumentos de provisiones.
Se da la circunstancia de que el Gobierno británico tuvo que acudir al rescate de grandes entidades como Lloyds y Royal Bank of Scotland. lnvestors Working Group (IWG) quiso reformas orientadas al inversor. Sin embargo lnvestors Working Group (IWG) consideró necesarias reformas más audaces para restablecer la confianza en los mercados financieros y ya desde verano de 2008 consideraba que el documento de reforma legislativa del Departamento del Tesoro de EEUU ignoraba en gran medida al inversor. Este Grupo estaba presidido por dos ex presidentes de la SEC, William Donaldson, CFA y Arthur Levitt y patrocinado por CFA lnstitute y The Council of lnstitutional lnvestors.
Defectos de legislación escandalosos
IWG, creado formalmente en Febrero de 2009, consideraba que los defectos de legislación son escandalosos: lagunas de supervisión que permiten hipotecas abusivas, derivados complejos y productos complicados sin mercados regulados; autoridades supervisoras sin recursos e instituciones financieras demasiado grandes para caer y demasiado laberínticas para ser reguladas eficazmente. Advertía que algunos cambios requerirán tiempo: «La peor crisis financiera desde la Gran Depresión ha derrocado instituciones financieras, forzado repetidos rescates gubernamentales y puesto a los mercados al borde del colapso. La debacle ha aniquilado los ahorros de jubilación de millones de inversores y paralizado la economía. Hay que hacer una legislación más amplia, efectiva y que responda a las necesidades de inversores, consumidores y el sistema en su conjunto».
IWG consideraba que la crisis financiera había revelado que los reguladores carecen de voluntad, conocimientos y recursos para responder con flexibilidad a la rápida innovación y expansión del mercado financiero: «La crisis financiera de 2008 supuso la toma de control de grandes y compleja empresas no bancarias interconectadas, como los bancos de inversión Bear Stearns, Lehman Brothers o la aseguradora American lnternational Group (AIG). No había mecanismo alguno para tratar tales colapsos, de manera que los rescates se hicieron ad hoc y de manera inconsistente, impulsando más el caos. Una lección clara es la necesidad de un esfuerzo continuo por agregar y analizar la exposición al riesgo de empresas, instrumentos, valores y mercados. La supervisión debe ir a la par con la innovación financiera y coordinarse con Jos reguladores fuera de EEUU».
Sin embargo consideraba que la Reserva Federal no debe dirigir la supervisión del riesgo sistémico, sino una Junta de supervisión independiente de organismos gubernamentales e instituciones financieras, con personal profesional a tiempo completo y financiación propios, facultada para informar al Congreso, reguladores y público. Ello permite a la Reserva Federal centrarse en dirigir la política monetaria y proteger el sistema de pagos de la nación. Además consideraba que los inversores precisan mejores herramientas para poder responsabilizar a los directivos de sus empresas. Estos deben ser elegidos por mayoría de votos, con derecho de propuesta y votación sobre remuneraciones: «la legislación por sí sola no puede abordar todos los abusos que condujeron al desastre financiero. La disciplina al servicio del accionista es fundamental: demasiadas Juntas aprobaron recompensar la toma excesiva de riesgos y la rentabilidad a corto plazo». A pesar de la grave falta de información sobre productos de inversión respaldados con activos -como hipotecas de alto riesgo- IWG reconocía que los inversores tienen que ser más diligentes: «Algunos inversores subcontrataron la debida diligencia a terceros, como agencias de calificación crediticia, sin comprender la naturaleza de la garantía subyacente, el propósito de la clasificación de riesgos o los conflictos de intereses de las agencias. A menudo estas informaciones fueron insuficientes y demasiado complejas y normalmente llegaron cuando ya se había hecho la venta».
En este sentido consideraba formas de alternativas al modelo de negocio actual de las agencias de calificación crediticia, donde el propio emisor de la deuda es quien paga: «sólo se debe calificar instrumentos para los que haya información adecuada y los honorarios deben basarse en el comportamiento de las calificaciones crediticias y los resultados en el tiempo de la deuda correspondiente». Tales calificaciones deben dejar claro que no sustituyen a la debida diligencia que los inversores deben llevar a cabo para determinar la idoneidad de sus inversiones. También era partidaria de que todos los gestores de inversión, incluidos fondos de inversión libre y de capital riesgo deban registrarse en la SEC y revelar sus posiciones a los reguladores: «su capacidad para asumir enorme endeudamiento puede poner en peligro al mercado, fomentado caída de precios de los activos y contracción de la liquidez». De hecho propugna que todos los inversores institucionales hagan públicas anualmente sus directrices de voto y votos emitidos, directrices de inversión, posiciones y rentabilidad. A ello añade que todos los contratos de derivados estandarizados (o estandarizables) deben cotizar en mercados regulados: «lo contrarío implica problemas de falta de transparencia, precio, excesiva influencia, especulación desenfrenada y falta de controles adecuados».
Jose María Serrano-Pubul, CFA, Yesficom SL
